5月27日{上会}，长鑫科技是《不是》“中国[海力]士”？

文丨苏扬

编辑丨徐青阳

" 韩国巨头布局存储，中国巨头热衷于外卖。"

这一波存储涨价潮，很多人用戏谑的方式来表达对中国几家互联网公司的 " 恨铁不成钢 "，但长鑫存储却在用一份极度亮眼又充满周期博弈的招股书——业绩真实炸裂 + 国产替代故事，打破了这种刻板的印象，让中国有了 "AI+ 存储自主 " 闭环的超级叙事。

5 月 17 日晚间，长鑫存储母公司长鑫科技更新了 IPO 材料，新的招股书显示，2025 年公司营收 617.99 亿元、归母净利 18.75 亿元。数据显示，过去近 10 年，长鑫科技接连亏损，累计亏损超 366 亿元。与此同时，2026 年第一季度，公司营收 508 亿元，归母净利润 247.62 亿元，预计上半年归母净利润 500-570 亿元。

据上交所网站披露，上交所上市审核委员会定于 5 月 27 日召开 2026 年第 27 次上市审核委员会审议会议，届时将审议长鑫科技集团股份有限公司的首发事项。

盈利比预期早，业绩原地起飞，指引预期乐观，这是长鑫科技的三个关键信息。

一夜之间，中国硬科技的故事又被改写了，" 合肥压对了 " " 中国存储之光 " 的标签开始刷屏。不过，喝彩的同时，我们也要思考：长鑫科技这份业绩代表的是什么，这家公司的核心优势在哪里，未来会面临什么样的风险和挑战？

以及，一个终极之问：长鑫会成为 " 中国海力士 " 吗？

01 一夜翻身，从巨亏中站起来

10 年累计亏损 366 亿元，2026 年单个季度净利润 330 亿，这个逆转速度历史罕见。长鑫的盈利，给我的感受是 " 忽如一夜春风来 "。

2025 年 12 月 31 日，答复监管问询函时，长鑫科技当时的口径是——只要 2026 年均价维持在 2025 年 9 月水平，且出货量随产能爬坡稳定增长，2026 年公司将实现稳健盈利。

这次更新招股书，盈利时间超预期，盈利规模亦超预期。

从亏损的泥潭中走出来的长鑫，展现出了爆发式的增长能力，可以说是 IPO 路上最好的自证材料——好不好，业绩就摆在那里。

至于为什么业绩一夜之间扭转，多位存储产业研究员一致认为主要原因是存储涨价，这一点也在招股书中有所提及。

"2025 年下半年以来，产品价格的持续上涨带动了产品销售毛利率和利润水平的快速提升，并推动了 2025 年实现扭亏为盈。" 招股书概览部分写到。

内存紧缺，几乎快持续一年了，这段时间里，拥有产能的原厂，面对下游那些在成本线上挣扎的消费电子品牌客户，拥有了绝对的话语权。

"（2023、2024、2025）各期产能利用率分别为 87.06%、92.46%、95.73%，" 长鑫科技在招股书中披露产销情况，" 按容量口径统计的产销率分别为 99.45%、97.94%、90.67%。"

在我看来，这份数据暗含着两个数据：产能扩大，且手里有存货；产能近乎满载，在价格保持不变的情况下，未来的业绩基本都是可以预见的。

招股书中强调，2026 年上半年的营收指引为 1100-1200 亿元，归母净利润和扣非归母净利润分别为 500-570 亿元、520-580 亿元。

所以，在疯抢存储的超级周期之下，但凡有产能就能从中分一杯羹，再叠加部分巨头退出消费级存储市场，长鑫走向了自己最好的时候。

02 10 倍 " 情绪估值 "

超级周期之下，SK 海力士、美光在资本市场上的表现，给长鑫的估值暴涨做了近半年的铺垫。

" 市场对其估值都上看到 1 万亿元了。"2025 年底，长鑫科技答复问询的时候，一位研究员在谈及估值时说，当时他的判断理由是 " 国产存储 " " 全球缺货 "，彼时摩尔线程和沐曦股份这种 " 中国英伟达 " 市值都越过 3000 亿。

长鑫的估值故事没有止步于此，部分激进的研究员已经将估值上看到 2 万亿元。

"1000 多亿利润，2 万亿市值很合理。" 长期关注半导体产业的投资人陈启在谈及 2 万亿估值时说，这相当于给了长鑫科技 20 倍 PE，作为对比，华尔街对美光 2026 自然年远期市盈率预期是 10 倍左右，而 SK 海力士是 5 倍左右。" 周期来了什么事情都有可能发生。"

陈启认为，10 倍 PE 有合理性，甚至 20 倍 PE 也都存在可能。" 长鑫的核心机会，是站在三星、海力士和美光的对面，代表了中国存储上了牌桌。"

10 倍 PE 是对标行业头部的逻辑，到了 20 倍 PE，影响估值模型的就是情绪价值了。

截止 5 月 19 日，A 股市值排名前十，第一名是农业银行，市值 2.11 万亿，第十名是长江电力，市值 0.67 万亿。这意味着，按照 20 倍 PE 估值的长鑫科技上市即巅峰。

只不过，作为一个周期性极强的产业，情绪价值和潜在风险都要关注——当产能拉满，且扩产还在持续，而一旦行业却进入下行周期，存货价格暴跌，将会引发经营业绩剧烈波动，长鑫在特别风险提示中提到了 2022 年至 2023 年上半年这个下行周期，行业普遍亏损的情况。

按当前的乐观预期，存储紧缺的问题最快要到 2028 年才能缓解，所以未来一年半的时间里，长鑫仍然会处在自己的甜蜜点之下。

目前，海外巨头们都在推动与大客户签署战略长期协议（LTA），以不同的条款来锁定未来的产能，这在某种程度上也让存储产业跳出了原有的周期性，因为锁定产能，相当于对业绩做了兜底承诺，也就意味着确定性。

只不过从长鑫自身层面来看，上市之后其盈利水平势必会被投资人拿来与行业头部企业细致对标。公司现阶段仍在持续扩产，大额资产折旧会持续压制盈利表现，短期内利润率大概率将稳定在固定区间；叠加过往累计未弥补亏损体量较大，亏损难以快速填平，短期内也暂不具备分红条件。

还有一个竞争的问题，另一家中国存储巨头长江存储也在推动 IPO 进程，这就像 2025 年那波国产 GPU 上市潮，大家都承担着演绎 " 中国英伟达 " 的故事，而资本市场上的水，毕竟有限。

03 " 中国海力士 "？

由于巨头的高增长叙事，中国公司总被贴标签，过去是 " 中国英伟达 "，存储则被类比为 " 中国海力士 "。

但现阶段，长鑫存储与 SK 海力士，不完全从属于同一个故事。

市场机构 Omdia 披露的数据显示，长鑫目前市占率 7.67%，但从各家业绩中的产品和营收构成反映的情况来看，海外存储云厂几乎都切换到了 "AI 赛道 "，长鑫存储更突出的依旧是传统存储的故事，但也正在向 AI 叙事转变。

在此前的答复问询函中，长鑫科技披露，移动终端产品是其目前营收基本盘，小米、传音、荣耀、vivo、OPPO 等智能手机厂商，对应的是 LPDDR 系列产品；阿里、字节等云厂商主要对应的是 DDR 系列产品。

两类客户的营收贡献大致为 9:1 左右。

到了 2026 年 5 月 17 日，DDR 系列代表的 AI 服务器相关产品贡献的营收，跃升至 30%+，但主力依旧是 LPDDR 系列产品线，占比超过 66%。

长鑫科技营收构成，单位：万元

一位 DRAM 存储行业人士表示，长鑫填补了海外存储原厂退出传统业务的缺口。

" 业绩爆发是双向奔赴，三大家技术和产能转移先进产品，他们聚焦北美市场，空出了国内的市场空间，正好长鑫提前布局，又刚好有对应缺口的产品及产能，缺口刚好被填补了。"

海外三大原厂，现在核心的精力都在 HBM 内存，它的高带宽特性成为了算力体系当中最为关键的一环，但这些对于长鑫来说，则是一个未来的故事。

目前招股书披露的内容，对 HBM 只字未提，但值得关注的是，此前沐曦的招股书提到了 C600 这款 GPU，其中 128 页有一句，" 该系列基于国产供应链的产品曦云 C600 已回片并点亮。"

不过没有任何线索指向 C600 搭载的 HBM3e 芯片就来自长鑫，但国产供应链的标签却打开了国产存储在 AI 时代的想象空间。从技术上来看，国产 HBM 也还有另一种可能性——与客户联合研发，提供预留好 TSV 孔位的 DRAM 颗粒，由客户来进行 3D 堆叠封装。

只不过，这些都是未来的故事，长鑫需要的是走好脚下的路，投资者也需要有足够的耐心。" 你专研技术，然后脚踏实地的去走，就是能够走到山顶之巅。" 陈启在他最新的视频里如是说道。