75亿估值！把相机【挂上】天，杀出商业卫星第《一股》

原创首发 | 金角财经（ID: F-Jinjiao )

" 商业卫星第一股 "，终于要来了。

上交所官网最近更新了一条项目动态：北京微纳星空科技股份有限公司科创板 IPO 审核状态变为 " 已受理 "，拟募资 50 亿元。

这意味着，A 股市场距离真正意义上的 " 民营商业卫星第一股 "，只差临门一脚。

过去两年，资本市场一直在等这个故事。

长光卫星一度最被看好，却在 2024 年底主动撤回 IPO；银河航天名气更大，但直到 2026 年 3 月才完成辅导备案；国星宇航甚至已经递表港交所，却最终招股书失效。

几个原本更热门、更有流量的商业卫星玩家，上市之路都不算顺。结果最先冲到 A 股门口的，反而是此前相对低调的微纳星空。

然而，这并不是一个简单的 " 黑马逆袭 " 爽剧。翻开微纳星空的招股书，你会发现这家公司身上同时交织着两种显眼的反差：

一边是创始团队清一色的 " 国家队 " 硬核履历，多轮融资背后站满了大牌国资与知名机构，底色拉得极满；但另一边，这门看起来高耸入云的生意实际并不轻松，它有着传统工程 " 总包 " 特有的繁重与辛苦，资金压力也如影随形。

这正是 " 商业卫星第一股 " 最有趣的地方：

它把相机和雷达挂到了 500 公里高的星空，却在地面上赚着辛苦钱。

14 轮融资 20 亿

微纳星空的故事，首先要从创始人高恩宇的 " 国家队 " 底色说起。

高恩宇的履历是标准且纯正的 " 航天嫡系 "。他毕业于 " 国防七子 " 之一的北京理工大学，随后远赴美国宾夕法尼亚州立大学联合培养，摘下航天工程博士学位。学成回国后，他的脚印串联起了中国航天科技集团旗下的两大王牌核心：

负责搞火箭总装的 " 一院 "（中国运载火箭技术研究院）与负责造卫星的 " 五院 "（中国空间技术研究院）。

2015 年前后，命运的齿轮开始转动。这一年被公认为中国商业航天的元年。彼时，大洋彼岸的马斯克正开着 SpaceX，用一次次发射、回收以及在万众瞩目下的爆炸，把全球关于商业航天的想象力硬生生砸了出来。

体制内的高恩宇敏锐意识到，卫星互联网、低轨星座、商业卫星制造，迟早会在中国市场爆发。

2017 年，高恩宇决定脱下制服，下海创业。和他一起 " 下海 " 的还有两位航天五院的老同事：北航硕士孔令波、北理工硕士郇一恒。此外，团队里还有一位资历更深的 " 大佬 " ——国际宇航科学院院士吴树范。吴树范曾在欧洲航天机构工作 17 年，回国后一直希望搭建一个产学研结合的平台。

在精明的投资人眼里，商业航天是一门 " 技术黑箱 " 式的生意。那些苦涩、难懂的轨道参数和波段频率，远不如一张清华北大、国家院所的毕业证和履历表来得让人安心。创始人的技术背景，往往就是资本判断公司成色的最快窗口。

而这套自带光环的班底，放在商业航天赛道里，天然就容易获得资本关注。

成立至今，微纳星空如同架上了抽水机，完成了 14 轮融资，累计融资金额超过 20 亿元人民币。翻开其投资人名单，既能看到国开制造业转型升级基金、中国航天科工旗下长江航天产业基金等国家队主力，也不乏深创投等本土创投巨鳄。

仅 2025 年，微纳星空就完成了 15.6 亿元股权融资。尤其是去年 8 月，公司完成由盛邦安全独家投资的战略融资，据媒体报道此轮融资后估值已经达到 75 亿元。

资本在后面疯狂踩油门，敲钟上市自然被火速提上日程。

一个意味深长的细节是，2025 年 9 月，微纳星空最初在北京证监局进行 IPO 辅导备案时，瞄准的其实是深交所创业板。然而辅导到中途，公司突然调头，将上市板块从创业板紧急调整为更强调硬科技属性的科创板。2026 年 4 月 29 日完成辅导验收，5 月 11 日，科创板 IPO 便顺利获得受理。

微纳星空之所以走得这么急，是因为它头顶上的多重红利窗口，正在高频共振。

宏观层面的政策红利在不断加码。2025 年，国务院政府工作报告明确提出，要推动商业航天安全健康发展。同年 11 月，国家航天局发布《国家航天局推进商业航天高质量安全发展行动计划（2025-2027 年）》，提出到 2027 年前实现我国商业航天高质量发展。

产业和资本市场的热度，则在直接为这种想象力买单。

国际电信联盟官网显示，2025 年底的最后一周，中国向 ITU 提交新增 20.3 万颗卫星的频率与轨道资源申请，覆盖 14 个卫星星座。与此同时，东财商业航天指数也从 2025 年 11 月底的 1422 点，一路狂飙到了 2026 年 5 月中旬的 2143 点。

对于微纳星空这样一家手握硬核科研班底、背后又站着 14 轮资本长跑的商业卫星公司来说，只要市场的炉火还旺，率先抢下 " 第一股 " 的头衔，就意味着能在聚光灯下拿到更饱和的关注度，以及更具想象空间的估值溢价。

挂在太空的高价相机

目前，微纳星空在招股书里最能撑起门面的产品，是 200 公斤级的遥感卫星。

通俗点说，这就是一门在太空中给地球 " 拍照片、看变化 " 的生意，主要由两条产品线拼图而成：光学卫星和 SAR 卫星。

光学卫星，本质上就是一台挂在 500 公里高空的高分辨率相机。它依赖太阳光照射地面后的反射成像，拍出来的画面，最接近普通人理解的照片。

招股书显示，微纳星空自研的 600 毫米以上大口径光学相机，已经搭载在 MN200 光学平台上完成了在轨验证，最高空间分辨率达到了 0.5 米。

这个精度意味着，当卫星从头顶飞过时，它能看清地面上一辆大众和一辆特斯拉的大致轮廓。

但 " 看天吃饭 " 是光学卫星无法逾越的阿喀琉斯之踵：它怕黑、怕云、怕雷雨。一旦遇到夜间或者阴云密布，再大的口径也只能抓瞎。

为了弥补这个短板，微纳星空又把另一只手伸向了 SAR 卫星。这是一种 " 自带雷达 " 的卫星，它不需要等太阳光，而是主动向地面发射微波信号，再通过回收的回波重建图像。如此一来，无论是黑夜、浓雾还是厚重的云层，都无法阻挡它的视线。

技术听上去充满了科幻感和竞争力，但商业社会最残酷的拷问接踵而至：到底谁需要在太空中挂这么多相机和雷达？

答案其实并不性感。有这类需求的硬核客户，几乎都不是普通的市场化企业，而是地方政府、科研院所、国防系统以及大型央国企。换句话说，这是一群标准的 " 预算型客户 "。

微纳星空在招股书里老老实实地找了两个国际同行作为可比公司：芬兰的 ICEYE 和美国的 PlanetLabs。这两家全球遥感赛道的独角兽，其主要的业务版图和收入来源，无一例外高度依赖着国防、情报与政府订单。

这揭示了一个冷酷的商业现实：商业遥感卫星不是一个靠普通市场需求自然滋长的生意。它的下游带有极强的预算与政策属性，客户买不买、买多少、何时买，往往不单纯取决于产品性能，更取决于财政预算的松紧、科研项目的节奏、国防采购的周期，以及地方政府对产业规划的政绩冲动。

据经济观察报报道，过去几年商业遥感卫星公司的订单大部分来自科研院所和试验型项目，单笔合同金额有限，交付节奏也比较分散。从 2025 年开始，政府部门、国防系统以及大型央国企对高分辨率遥感数据的采购预算开始批量释放，单笔订单金额相比此前有数量级提升。

这恰恰成了微纳星空临近上市前，营业收入突然 " 撑杆跳 " 的重要背景。2023 年至 2025 年，微纳星空营业收入分别为 5108.40 万元、4000.78 万元和 3.85 亿元。也就是说，前两年公司收入还只有几千万级别，到了 2025 年突然冲到近 4 亿元。

不过，收入爆发并没有带来盈利。同期，微纳星空归母净利润分别为 -6.00 亿元、-3.12 亿元和 -1.81 亿元，三年累计亏损约 10.93 亿元。

营收近十倍大爆发，依然没能填平亏损的黑洞。微纳星空的业务除了要面对 " 预算型客户 " 多变的采购周期，其底层的经营模式，可能也是一门赚着辛苦钱的生意。

赚辛苦钱的总包模式

虽然浑身上下散发着硬科技的科幻感，但翻开微纳星空的招股书会发现，它的生意模式里依然能看到不少传统施工单位的影子。

微纳星空在招股书中把自己的经营模式优雅地称为 " 一站式星地一体化交付服务 "。用大白话讲，这其实就是一个高科技版的 " 工程总包 "。

当客户提出要一颗能拍照的卫星，微纳星空就要开始扮演 " 包工头 " 的角色：

向上游协调零配件采购、自己负责总装交付、去跟火箭公司谈发射排期、还要帮客户把地面的接收站建好。业务链条拉得这么长，意味着任何一个环节刮风下雨，都可能拖慢项目的交付验收与收入确认，进而把一个高空故事做成一门低毛利的苦生意。

这种 " 面子与里子 " 的错位，在业务结构和毛利报表上暴露得一览无余。

2025 年，微纳星空的核心航天产品实现收入 3.02 亿元，在总营收中占比接近八成（78.87%），是绝对的主力。然而，这块庞大的主业仅仅为公司贡献了 1526.8 万元的毛利，甚至低于规模远小于它的地面产品和技术服务（贡献 2257.56 万元毛利）。

拆开来看，核心航天产品虽然名头最响、规模最大，但 2025 年的毛利率竟然只有可怜的 5.05%。相比之下，反而是做配角的地面产品与星上服务，毛利率分别达到了 34.87% 和 47.01%。

这就好比辛辛苦苦盖了一栋摩天大楼，最后赚到的利润，还不如大楼里的物业费和软件外包。

除了毛利率薄如蝉翼，这种过度依赖 " 大总包 " 的模式还衍生出了另一个吞噬利润的黑洞：庞大的期间费用。

2025 年，微纳星空的管理费用达到了 7650 万元，而同期的研发费用为 1.1 亿元。对于一家科技公司而言，在业务还没真正成规模之前，行政管理吃掉的财务资源就已经接近研发费用的量级，这多少值得警惕。

更微妙的是，这 7000 多万元的管理费用中，有近七成是用于发放 " 职工薪酬 "。这意味着它不是科技公司常见的那种用来笼络人才的期权激励，而是实打实的刚性工资支出。

这同样是 " 总包模式 " 特有的痛：每一个项目从采购、总装到地面的协调验收，都需要大量的人力去盯防。项目越来越多，管理链条就越来越长，原以为的 " 一站式服务 "，最终变成了 " 一站式操心 "，在低毛利的基础上进一步蚕食了利润。

而比 " 一站式操心 " 更让公司尴尬的，是 " 一站式垫资 "。

在供应链上游，商业火箭的发射资源在我国极其稀缺且排期漫长，想上天就得先给钱。2025 年末，微纳星空的预付账款从前一年的 1.19 亿飙升到 2.13 亿元，里面塞满了预付给供应商的材料款和火箭发射服务费。

而在下游客