9【季度】亏掉207亿，李东生(还不)《认输》

李东生还在期待 " 二次重生 "。

文｜《中国企业家》见习记者 苗诗雨

记者 马吉英

见习编辑｜张昊 编辑｜马吉英

头图来源｜中企图库

TCL 中环，比 TCL 科技早两天发布了今年一季度财报。

4 月 27 日，TCL 中环财报显示，今年一季度实现营收 65.49 亿元，同比增长 7.34% ，但归母净利润依然亏损 16.47 亿元，较去年同期亏损 19.06 亿元有所收窄。而在 TCL 科技的一季度财报中，营收为 434.5 亿元，同比增长 8.4%；归母净利润为 15.6 亿元，同比增长 53.7%。

" 华星光电（TCL 科技的核心板块）还在养活 TCL 中环 "，在投资者和媒体眼中，这几乎是一致的评价。而 6 年前，TCL 科技打败珠海华发、IDG 财团等对手，斥资 125 亿元参与中环集团（TCL 中环的前身）的混改项目，并拿下 100% 股权，这家半导体显示巨头是要把新能源作为战略级的 " 第二曲线 "。

在 " 灵魂人物 " 沈浩平 2024 年年中辞去 CEO 职务之后，TCL 中环就进入了 " 静默期 "：管理层少有对外露面；2025 年至今，官网只更新了 5 条信息；《中国企业家》向 TCL 中环提出采访需求，发送邮件未得到回复；在雪球等投资者平台上，关于 TCL 中环的讨论并不多，不复当年 " 大白马股 " 的风采 ……

这份难看的财报，对 TCL 中环的股价负面影响都微乎其微——在 4 月 28 日跌了 0.7% 之后，竟连涨两天，涨幅分别为 1.65% 和 0.46%。经历过 2024 年和 2025 年总计 190.82 亿元的亏损之后，TCL 中环的坠落速度的确在减慢，而且股民也有了心理建设，不会像 2024 年第一次碰到亏损时那么错愕：为什么能亏这么多？

至少在光伏业务层面，TCL 中环还没找到解法。今年 4 月 1 日起，光伏产品的出口退税正式取消了，形成了一季度明显的 " 抢订单、抢装机 " 现象，这意味着后续的业绩在一定程度上被提前透支。

TCL 中环也指出，税收政策调整对光伏行业短期需求形成一定支撑，但供需依然严重失衡，硅料和硅片价格延续走弱；同时，主要原材料价格上涨，电池组件端通过提价以缓解成本压力，产业链主要环节仍处周期底部。

实际上，TCL 集团创始人、董事长李东生在过去两年对于 TCL 中环的改造是直接的。不仅空降了多位 "TCL 系 " 管理者，关于业务路径的讨论也有了答案—— TCL 中环不再死守硅片赛道，走 " 专业化 " 路线，而是要完成 " 一体化 "，这也是光伏巨头公司的共同选择。

今年上半年，他接连做了两笔重要交易。

年初，TCL 中环突击报价了一道新能。后者遇到严重资金链问题，在 2024 年底就被传 " 挂牌出售 "，但过程崎岖，直到今年才有了买家。在 2023 年冲击 IPO 之前，它的估值已近 80 亿元。

而 TCL 中环用 2.58 亿元买老股，10 亿元增资的交易结构，就拿到了一道新能的产能资源。公开数据显示，到 2025 年底，后者拥有 40GW（吉瓦）电池和 40GW 组件产能。虽然对应着债务，但这让 TCL 中环瞬间进入了下游产能的第一阵营。

紧接着，财务层面最大的 " 包袱 "Maxeon 也有了好消息——与爱旭股份的专利纠纷，以收到 16.5 亿元的五年期专利许可费而画上句号。这家斥巨资收购来的国际光伏巨头，业务受政策影响停滞，在过去两年对 TCL 中环的业绩都有巨大拖累。

看上去，李东生要 " 死磕 " 光伏，他也的确看到了机会。

2025 年，TCL 中环的组件业务出货 15GW，同比暴增 82.31%，营收占比超过 32%。硅片的营收占比已降至 42% 左右，而 2024 年，该业务的占比还高达近六成。迟到了好几年，TCL 中环的 " 一体化 " 战略竟然还有机会。

经过 3 年的淘汰赛，光伏组件环节不仅没有迎来马太效应，反而有了分散的趋势。去年晶科能源全球出货量排名第一，但 86GW 的数字，同比下降了 7.3%。如果能快速 " 消化 " 一道新能，TCL 中环会不会弯道超车？

就在接近完成对一道新能的收购之前，李东生接受了《经济观察报》采访，文章题目为《李东生：我有话想说》。他一改过去两年 " 温和 " 的状态，直接提到光伏行业还在流血，需要尽快浮出水面，但不确定的因素还比较多。

" 落后产能出清是一个正确的口号，但实际上大家很难分辨什么是落后产能。" 他说，" 我们不敢投，但挡不住一大堆人在这些项目里前仆后继。这种过度投资、违背市场规律的行为，会对行业造成长时间的负面影响。"

他似乎是在为后续的动作定调。在《中国企业家》的日常采访中，多位从业者都认为李东生已 " 急不可耐 "，如果还要保住 TCL 中环的龙头位置，留给他的时间并不多。

而这并没有对投资者心态有太大的正向作用，光伏业务看上去已被 " 翻篇 " 了。还在讨论 "TCL 中环价值被低估 " 的投资者，主要看点已变成了半导体材料业务。去年，该业务的营收为 57.1 亿元，增长了 21.7%，出货量稳居国内半导体硅片行业第一。国产替代是这个赛道的核心逻辑，而 TCL 中环的核心产品硅片是芯片制造的基础材料。

不知道李东生对此是何心境，在光伏上折腾了 6 年，耗费数百亿元，别搞得白忙活了！

路径之争

在被收购之前，TCL 中环身上有着强烈的个人英雄主义标签，沈浩平是当之无愧的 " 灵魂 "。

1983 年，他大学毕业后进入天津市半导体材料厂主攻技术，从工艺流程干起。那时生产的高纯度单晶硅不用于光伏板，主要用于半导体领域，翌年，他便创新了 " 区熔法单晶技术 "，这项沿用了三十多年的技术奠定了 TCL 中环在国内晶体硅领域的领先地位。

上世纪 90 年代，若不是企业困难得连工资都发不出，沈浩平或许会深耕技术，在学术领域大放异彩。当时在内部已足够有威望的他，开始琢磨出路，" 养活项目上的兄弟 "，是他折腾的动机。

2007 年上任公司总经理之后，他决定从半导体材料领域全面转向光伏硅片领域。" 横下一条心坚持把光伏产业做大做强，是在全球硅材料快速发展的基本形势下，我们公司被边缘化之后的唯一途径。" 沈浩平说。

抛开国企的身份，沈浩平和 TCL 中环的路径算是一次典型的 " 科学家创业 "。依靠技术创新，TCL 中环历经数次周期，均平稳度过。即便是 2012 年业务刚有起色时，就撞上了欧美国家对国内光伏行业的 " 双反 "（反倾销、反补贴）政策，无锡尚德、江西赛维和英利三巨头相继倒下。

沈浩平的方法论简单直接——生产更好、更便宜的产品，减少亏损并抢占市占率。大部分的技术创新和资源配置都围绕产品推进，以至于在光伏四大主材（硅料、硅片、电池、组件）中，只有硅片领域实现了较高的市场集中度，TCL 中环和隆基绿能两家的合计市占率常年在 50% 以上。

这本是个极其理想的市场格局。坚持 " 专业化 " 路径，TCL 中环的规模、成本优势明显，在价格阻击中，有数十亿元的让利空间。即便是资本涌入，也会更青睐于市场空间更大、投产周期更短的下游组件环节。

事后看来，TCL 中环当下的困局源于 2019 年行业的 " 一体化 " 风潮。而关于发展路径的争执也始于此，它是少数几家 " 一体化 " 程度不高的头部光伏公司，这甚至被认为是沈浩平的 " 执念 "。

老对手隆基绿能早就开始重点布局下游环节，而以晶科能源为代表的下游组件企业也疯狂往上游扩张。大家的目标很明确，控制从原料到光伏板的全生产流程。那是个 " 争当硅王 " 的年代，能在中国市场做到前十位，就意味着在国际市场上的无限机会。

即便如此，TCL 中环都稳稳当当。它当时的状态不算稳定——刚刚被并入了 TCL 体系，牵扯到大量组织融合。但从 2021 年到 2023 年，它的归母净利润分别为 40.3 亿元、68.19 亿元、34.16 亿元，这 3 年的毛利率分别为 21.69%、18.19%、20.2%。在一段时间内，它还超过了半导体显示成为 TCL 科技第一大收入来源。

内部其实对危机早有预警。2023 年 3 月发布的 2022 年年报中就提到：新老玩家持续投资，各环节产能快速扩张，产品趋于同质化，市场竞争愈发激烈，产业格局面临重塑。多晶硅料、单晶硅片、电池、组件阶段性投资和达产周期形成的供需不平衡，造成部分产品周期性供应短缺或过剩，对市场环境及经营带来不确定性。

年报还直面了 " 一体化 " 的问题，但公司认为 " 未来发展仍将遵循经济学的基本规律 "，要始终坚持 " 差异化 " 的经营理念。

2023 年第四季度，包括硅片在内的光伏主材，价格均出现断崖式下跌。2024 年 4 月 25 日，众多 TCL 中环投资者为了年报发布一直等到后半夜，" 靴子 " 终于落地。

2023 年，公司实现营收 591 亿元，同比减少 11.74%；归母净利润 34.16 亿元，同比减少 49.90%。而前三个季度，TCL 中环的归母净利润还为 61.88 亿元。2024 年第一季度，它又产生了 8.8 亿元亏损。而上一次亏损，还发生在 12 年前，TCL 中环也只用了一个季度就扭亏为盈。

很多投资者想不通：公司可以亏，但怎么能亏这么多？尤其是同阶段，一些头部一体光伏企业还在赚钱。

在年报的董事长致辞中，李东生提到行业中短期仍将处于市场周期底部，供需关系严重失衡，产品技术转型加速，产能优胜劣汰推动落后产能出清。在业绩交流会上，沈浩平则判断，这轮低谷估计会持续 18 个月，预计在 2025 年第二季度会好转。

多数投资者对 TCL 中环抱有希望。毕竟两位管理者均是 " 逆周期 " 操作的高手，行业那时对周期也普遍乐观——不少人认同沈的观点，甚至于在做资金规划时，锚定的是 2025 年行业企稳。

沈浩平多次在业绩会上重复自己的逻辑：" 尊重分工是基本经济规律，也是未来发展中的最大优势 "" 未来全球光伏行业的主导权要从资本方转向工程师方向 "" 在价格周期处在高位或者上升期时，商业和资本的作用可能会导致平衡或抗衡技术周期的现象，但是以商业逻辑和产业历史布局逻辑来对抗产业的基本规律是无法实现的 "……

但分歧已经产生，行业开始盛传李东生和沈浩平的分歧：李坚持一体化，沈则坚持专业化。被并购后，TCL 中环的管理一直有着很强的自主性，管理团队依然是原有的老班底。

2024 年 4 月，李东生谈及 TCL 中环的战略目标：硅片全球市占率第一，综合实力全球第一，成为全球 Tier1 高效组件供应商（彭博新能源财经评选的优秀光伏组件厂名单）。在外界看来，这更像是两人的一次 " 妥协 "，虽然没提 " 一体化 "，但下游组件业务终于上升到了战略级别。

鹰的重生？

回过头看，沈浩平的经验主义让他错失了一次力挽狂澜的机会，而李东生则完成了一次老辣的 " 止血 "。

2024 年上半年，TCL 中环出人意料地开启了强攻——满产满销。7 月，中国有色金属工业协会硅业分会的硅片周评提到：两家一线企业开工率分别维持在 50% 和 95%，一体化企业开工率维持在 5